钮文新:对利率市场化的猜想

全国金融工作会议结束后，利率市场化问题再被热议。其实，去年的此时就有“彻底实现利率市场化”的传说，后来无声无息了。我当然认为去年年初推行利率市场化条件很不成熟，但现在的条件是不是已经“基本成熟”？

应当说有比去年更加成熟的部分。从贷款方向看，商业银行的贷款定价能力有所提高，至少在货币条件偏紧的情况下，贷款的底线已经名存实亡，而有更多的贷款学会了向上定价。但问题是，贷款底线的名存实亡是货币条件收紧的结果，还是银行贷款更加审慎的结果？如果仅仅是前者，那当货币条件宽松的时候，贷款客户竞争激烈的时候，是不是“底将不底”？

从存款方向看，现在各个商业银行为了留住存款，已经通过理财产品变相提高的存款利率，这使得存款上限规定名存实亡。但这存在同样的问题，这是存款高度紧张的特殊情况？还是市场发生巨大变化而出现的必然且可持续的状态？我坚信，迫使商业银行理性面对存款利率的条件是：投资品市场需要发生巨大变化。比如，债券市场需要更大的发展空间，而迫使银行存贷款与债券市场竞争，这才可能达成一定的平衡。

但是，利率市场化和债券市场充分发育之后，有些新问题也不容回避。第一，银行市场可能会萎缩；第二，银行协助企业发债的中间业务收入是否可以抵补存贷款利差收入的减少？

更重要的是，银行存贷款利差是否将受到威胁？存款利率过低，会使储户更加青睐债券，以致银行不得不提高存款利率和各色债券竞争；贷款利率过高，企业不愿意贷款而更青睐于发行企业债券，这使得企业更加喜欢自己发债，以降低成本，这是否会迫使银行降低贷款利率，和债券市场PK？

还有一个更重要的问题，中国容易获得贷款的企业，同样容易获得企业债发行权；而不容易获得贷款的企业，则更难获得企业债发行权。于是，尽管利率市场化了，但实际金融资源依然偏袒大企业，中小企业融资依然贵而难。我希望，这时的银行能不能更多地面向中小企业，如何构建这样一种自然的利益机制至关重要，这恐怕需要在利率市场化过程中重点予以设计。

另外，利率市场化恐怕至少还有三关要过：第一，存款保险制度的建立；第二，解决银行间债券市场和交易所债券市场隔离的问题；第三，国债期货市场的建立。

关于存款保险制度的建立的问题，现在到底进行到哪一步了？规则是否已经考量清晰？股权结构怎样为宜？现在这些关键信息还不得而知。但有一点是可以肯定的，21%的法定存款准备金已经为存款保险的资金来源提供了足够的保障。不过，“存准”向“存保”过度是一个投放基础货币的过程，这个问题如何解决？什么时机才是最佳时机？有没有足够的债券市场配合？估计，最近央行、证监会同时高唱债券市场发展恐怕均与此密切相关。

关于打通银行间和交易所两个债券市场的问题，郭树清出任证监会主席之后问题或许会变得简单一些了，毕竟央行和证监会在协调问题上障碍小多了。但技术问题并不是单纯协调就可以立即解决的。比如，两个市场所采用的交易制度不一样，如果交易所也采用银行间债市的做市商交易制度，那券商势必在债券市场上被冷落。

国债期货市场是发现未来市场利率的重要手段，也是利率市场化必不可少的工具之一。但是，现在是否具备建立国债期货市场的条件？很难，因为大多数的国债现货被银行或其它金融机构持有，其它市场主体很难获得足够的国债现券，这一现状，使得银行极易操纵国债现货市场，从而控制国债期货市场走势，这将给国债期货市场带来极大的不公平。

利率市场化恐怕还有一个不得不解决的制度性问题：国债市场尚未实现“余额管理”。现在国债实行的是“赤字管理”方式，这种管理方式之下，使得国债市场短期品种十分缺乏，央行票据是否可以完全替代短期国债的功能？不行。毕竟央票单纯是为了货币政策的执行，数量虽大，但社会参与的广泛程度十分有限，它的利率不能代表全社会对利率水平的认知和期待。

由此可见，利率市场化的条件随已有很大进展，但许多重要的制度条件还有待进一步完善。我不认为在如此之多的制度条件缺陷尚存的情况下就彻底放开利率。这种徒有其表的改革，不仅毫无意义，反而会使市场走歪，伤害经济。就像股市，许多重要的制度缺陷，必然使之越来越积弊难除。更多资讯请登陆3158财富安徽